中國(guó)海油(600938)：2022Q3業(yè)績(jī)預(yù)增 堅(jiān)定看好海上油氣龍頭

2022年前三季度，公司估計(jì)完成歸母凈贏利1078-1098億元，同比+104至108%;估計(jì)完成扣非歸母凈贏利1063-1083億元，同比+106至110%。2022年第三季度，公司估計(jì)完成歸母凈贏利359-379億元，同比+84至95%，環(huán)比-4至1%，估計(jì)完成扣非后歸母凈贏利354-374億元，同比+95至106%，環(huán)比-4至1%。

點(diǎn)評(píng)：

公司2022年三季度成績(jī)堅(jiān)持穩(wěn)定。2022Q3,受宏觀經(jīng)濟(jì)及需求闌珊擔(dān)憂(yōu)影響，原油價(jià)格持續(xù)回調(diào)，布倫特原油均價(jià)97.70美元/桶，同比上漲33.4%，環(huán)比下降12.7%，與2022Q1油價(jià)根本相等。產(chǎn)值方面，2022Q3,南海鶯歌海域東方1-1氣田東南區(qū)及樂(lè)東22-1氣田南塊開(kāi)發(fā)項(xiàng)目投產(chǎn)，估計(jì)將完成約44百萬(wàn)立方英尺/天的天然氣頂峰產(chǎn)值;渤海南部海域墾利6-1油田10-1北區(qū)塊開(kāi)發(fā)項(xiàng)目投產(chǎn)，估計(jì)2023年將完成約7100桶/天的原油頂峰產(chǎn)值，兩項(xiàng)目合計(jì)完成1.4萬(wàn)桶油當(dāng)量/天的油氣產(chǎn)值增加。贏利方面，2022Q3公司估計(jì)完成歸母凈贏利359-379億元，或較2022Q1添加16-36億元，首要考慮2022Q1-Q2投產(chǎn)新項(xiàng)目產(chǎn)值開(kāi)釋、本錢(qián)控制效果顯著以及美元升值發(fā)生匯兌收益等因素的影響。

原油產(chǎn)能周期推動(dòng)世界油價(jià)長(zhǎng)期高位運(yùn)行，引發(fā)動(dòng)力大通脹。一方面，OPEC+減產(chǎn)行為給油價(jià)奠定了堅(jiān)實(shí)的底部支撐。2022年10月5日，OPEC+會(huì)議達(dá)成了疫情后的第2次大規(guī)劃減產(chǎn)協(xié)議(較8月方針產(chǎn)值減少200萬(wàn)桶/天)，據(jù)IEA和EIA估計(jì)，此次OPEC+國(guó)家的實(shí)際減產(chǎn)規(guī)劃為100萬(wàn)桶/天，減產(chǎn)時(shí)刻為2022年11月到2023年12月。需要留意兩點(diǎn)：

首要，在2022年9月會(huì)議上的試探性減產(chǎn)沒(méi)有取得顯著成效后，OPEC+選擇在2022年10月會(huì)議上持續(xù)進(jìn)行大規(guī)劃減產(chǎn);其次，美國(guó)曾試圖阻撓本次OPEC+減產(chǎn)，但沙特拒絕了美國(guó)“推延減產(chǎn)”的要求。這兩點(diǎn)標(biāo)明，OPEC+穩(wěn)定油價(jià)的決計(jì)和信心是比較堅(jiān)定的。另一方面，咱們以為2022Q4油價(jià)中樞有望抬升。2022Q4，原油需求端首要考慮歐洲冬天可能有原油代替天然氣發(fā)電狀況，美國(guó)冬天取暖用油需求提升;原油供應(yīng)端首要考慮11月OPEC+大幅減產(chǎn)落實(shí)，以及12月歐盟分階段禁運(yùn)俄羅斯原油和俄油限價(jià)禁令。綜合來(lái)看，2022Q4原油供應(yīng)收緊，需求增加，原油或?qū)⑻幱谌?kù)階段，咱們以為油價(jià)中樞有望抬升。

中海油出資價(jià)值中心在于低本錢(qián)優(yōu)勢(shì)。低本錢(qián)是石油公司的中心競(jìng)賽力，也是提升盈余和對(duì)抗油價(jià)波動(dòng)危險(xiǎn)的關(guān)鍵，使得公司在中低油價(jià)水平下仍具有持續(xù)盈余的能力。2022年上半年，在世界原油價(jià)格大幅上漲的背景下，桶油本錢(qián)為30.32美元/桶，同比、環(huán)比增加僅為4.60%、2.79%，首要是因?yàn)橛蛢r(jià)上升帶來(lái)所得稅外的其他稅項(xiàng)添加。其間桶油作業(yè)費(fèi)用7.77美元(同比+0.46美元)、桶油折舊折耗及攤銷(xiāo)14.52美元(同比-1.27美元)、桶油擱置費(fèi)0.95美元(同比+0.11美元)、銷(xiāo)售管理費(fèi)2.29美元(同比+0.06美元)、其他稅金4.79美元(同比+1.98美元)，公司仍堅(jiān)持相對(duì)高的本錢(qián)優(yōu)勢(shì)。咱們以為，全球海上油服行業(yè)仍相對(duì)過(guò)剩，盡管油價(jià)上漲，但油服作業(yè)費(fèi)用漲幅有限，并且隨著公司持續(xù)加大勘探開(kāi)發(fā)力度，尤其是圭亞那等深海大油田投產(chǎn)，儲(chǔ)量和產(chǎn)值規(guī)劃將進(jìn)一步提升，折舊攤銷(xiāo)本錢(qián)有望保持低位，公司低桶油本錢(qián)競(jìng)賽優(yōu)勢(shì)將持續(xù)穩(wěn)固。

中海油保持高本錢(qián)開(kāi)支，完成產(chǎn)值增加。在國(guó)內(nèi)增儲(chǔ)上產(chǎn)政策和在我國(guó)海洋石油集團(tuán)有限公司“七年行動(dòng)方案”的推動(dòng)下，中海油將堅(jiān)持原油產(chǎn)值穩(wěn)步增加。2021年，公司的油氣產(chǎn)值為573百萬(wàn)桶油當(dāng)量。到2022年，公司的油氣凈產(chǎn)值方針將為600-610百萬(wàn)桶油當(dāng)量，其間我國(guó)約占69%、海外約占31%。2023-2024年，公司油氣凈產(chǎn)值將別離達(dá)640-650百萬(wàn)桶油當(dāng)量和680-690百萬(wàn)桶油當(dāng)量，其間我國(guó)約占65%、海外約占35%，海外產(chǎn)值占比提升。未來(lái)三年，公司的凈產(chǎn)值增速估計(jì)在6-7%左右。到2025年，公司方案日產(chǎn)值方針達(dá)到200萬(wàn)桶油當(dāng)量，年度凈產(chǎn)值方針達(dá)730百萬(wàn)桶油當(dāng)量，油氣產(chǎn)值增加將帶動(dòng)公司成績(jī)規(guī)劃進(jìn)一步擴(kuò)大。2022年本錢(qián)開(kāi)支方案為900-1000億元，按照公司2022年戰(zhàn)略展望發(fā)布的未來(lái)3年產(chǎn)值方針，咱們估計(jì)2022-2024年原油產(chǎn)值增速別離為4.3%、6.6%和6.2%。2022Q2，公司油氣凈產(chǎn)值達(dá)153.8百萬(wàn)桶油當(dāng)量，同比增加9.54%，環(huán)比增加1.85%，其間，石油液體產(chǎn)值120.9百萬(wàn)桶，同比增加8.63%，環(huán)比增加1.09%,天然氣產(chǎn)值190.7十億立方英尺，同比增加13.24%，環(huán)比增加3.64%。

前期分紅承諾正在完成，成就優(yōu)質(zhì)價(jià)值出資標(biāo)的。2010-2014年高油價(jià)時(shí)期，中海油均勻股利付出率為31%，2015-2020年低油價(jià)時(shí)期，中海油股利付出率保持在45%以上，超過(guò)了許多世界石油公司。2021年公司凈贏利703億元，全年股利付出率超過(guò)80%，晚期+特別股利付出率為66%。在中海油2022年戰(zhàn)略展望中，公司表明既要堅(jiān)持高本錢(qián)開(kāi)支完成油氣產(chǎn)值7%增速，同時(shí)也要保證2022-2024年全年股息付出率不低于40%，絕對(duì)值不低于0.70港元/股(含稅)。2022年8月25日，公司宣告向整體股東派發(fā)中期股息每股0.70港元(含稅)，對(duì)應(yīng)A股股息率3.46%，H股股息率為6.47%，2022上半年股利付出率為40.52%，達(dá)到公司分紅承諾方針。到2022年10月13日，公司A股股息派發(fā)已實(shí)施。

中海油估值偏低，存在修正上行空間。比較其他石油公司，公司在穿越油價(jià)大周期中展示出了更強(qiáng)的盈余性、較弱的波動(dòng)性和更優(yōu)異的資產(chǎn)質(zhì)量。在2010-2020年油價(jià)大周期中，中海油H股PE根本處于9-13倍，低于國(guó)內(nèi)外可比同行均勻水平，咱們以為公司2022-2024年A股估值處于5-6倍，H股估值將處于3倍，也遠(yuǎn)低于自身歷史估值。從橫向和縱向比照來(lái)看，公司存在大幅估值修正空間。

盈余猜測(cè)與出資評(píng)級(jí)：咱們猜測(cè)公司2022-2024年凈贏利別離為1350.53、1452.91和1543.21億元，同比增速別離為92.05%、7.58%、6.21%，EPS別離為2.84、3.05和3.24元/股，按照2022年10月14日A股收盤(pán)價(jià)對(duì)應(yīng)的PE別離為5.74、5.34和5.02倍，H股收盤(pán)價(jià)對(duì)應(yīng)的PE別離為3.08、2.87、2.70倍。考慮到公司獲益于原油價(jià)格高位和產(chǎn)值增加，2022-2024年公司成績(jī)?cè)黾佑型崴?，估值相?duì)2010-2020油價(jià)大周期時(shí)期處于低位，并顯著低于行業(yè)水平，且享受高股息，咱們保持對(duì)公司A股和H股的“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

危險(xiǎn)因素：疫情反復(fù)、經(jīng)濟(jì)波動(dòng)和油價(jià)下行危險(xiǎn);公司增儲(chǔ)上產(chǎn)速度不及預(yù)期危險(xiǎn);經(jīng)濟(jì)制裁和地緣政治危險(xiǎn)。